全球经济能不能从衰退的边缘得到挽救，很大程度上决定于美、中、德等尚存政策空间的大国政策走势。这反映出全球经济过去数十年的地区化融合，例如北美自由贸易区、亚洲经贸圈和欧元区等的进程，而这些区域中的核心国家，在贸易、经济、金融等方面的作用越发重要。

　　摘要 

　　长短期挑战叠加，加之冠状病毒的冲击，使得全球经济衰退的风险骤然增大。而全球经济能否得到挽救，很大程度上取决于三个因素：美国的政治、中国的复工，以及德国的财政。

　　正文

　　今年开年以来，全球经济持续面临各种下行风险的挑战。年初美国与伊朗的地缘紧张和英国脱欧的大戏还未落幕，冠状病毒（Covid-19）开始在全球蔓延，加之沙特与俄罗斯的石油价格战，使得全球经济的前景骤然暗淡，全球金融市场也出现剧烈波动。史无前例，美股在一周内两次下跌熔断，多国股市上演同日跌停。

　　放眼望去，全球经济一地鸡毛。一个自然的问题是，在这个时候谁才能够挽救全球经济？

　　在回答这个问题之前，首先需要回顾全球经济现在的大致情形 。

　　从短期来看，即使在病毒爆发之前，全球主要经济正处于增长乏力的阶段。美国前期的财政刺激效果渐渐消退，欧洲、日本尚未走出低增长，中国经济还在努力企稳，印度、巴西等主要新兴经济体国家仍在与金融系统和后选举政治等方面的困难作斗争。在这种情况下，新冠病毒的爆发带来了信心和流动性方面的严峻挑战，而石油价格战无疑是雪上加霜。

　　不仅如此，各主要经济体仍存在结构性的问题。其中不少来自于前次危机政策刺激的后遗症。例如美联储在2008年危机后的量化宽松，导致资产负债表快速扩张，原本计划的缩表方案难以持续执行。中国的四万亿带来的高负债率，还没有太好的无痛解决方案。欧债危机后欧洲银行系统的慢性病整体上还是一天一天往后拖，并没有明显的好转。而日本、韩国等亚洲国家老龄化带来的低增长、印度影子银行崩盘带来的持续阵痛，一时半会很难改变。

　　除此之外，发达国家政策空间小、应对差，对实体经济和金融市场的信心造成了更大的打击。即使在新冠爆发之前，日本、欧洲的货币财政政策已经接近极限。美联储在过去几个月、尤其是过去两周内过快的打完政策子弹，也过早地陷入了政策空间不足的陷阱。同期其他发达国家央行的政策利率纷纷降至零或负数，传统货币政策工具已全部祭出。

　　上述的宏观背景，加之新冠病毒的爆发，增大了全球经济衰退的风险。以笔者看来，在如今的严峻形势下，全球经济能否得到挽救，除了抗疫本身的进程外，很大程度上取决于三个因素：美国的政治、中国的复工，以及德国的财政。

　　美国的政治

　　从长期来看，美国仍是经济韧性最强的国家之一。鉴于上次危机的教训，过去十几年监管当局、金融机构、企业部门对风险均保持了足够的警惕，因此基本面较为健康。尽管近期金融市场出现大幅波动，但成因和传导机制与此前的金融危机区别显著。从政策空间来看，相对于很多其他发达国家，美国仍有足够的政策空间。目前美联储的传统货币政策牌已经打完，但还有前瞻指导、量化宽松等非常规武器。与2008年相比，美联储对这些武器的机制、效果、缺陷等都有了实际操作的经验。财政方面，短期内美国也不缺乏减税或者增加支出的空间，即使这些会带来长期财政可持续性方面的压力。

　　然而，目前美国的突出问题在于两党缺乏互信、僵持不下，限制了及时、有效、规模足以稳定市场预期的财政手段的出台。尤其是大选年两党的算盘，包括两党各自内部的纷争，使得到目前为止美国还难以形成合力，来应对病毒带来的对信心和实体经济各部门的挑战。未来的看点是大选年两党能够暂时放下政治方面的分歧，携手抗疫促进经济。如果能够出现这种情形，美国经济和金融市场的强劲复苏可期。

　　中国的复工

　　另一方面，中国的复工进程，尤其是相应的政策措施，从需求和供给两个方面影响全球经济。中国是全球经济增长的火车头，贡献了全球经济增速的超过1/3。中国经济活动的好坏直接影响着全球经济总需求的相当大一部分，例如对能源、农产品等大宗商品市场的冲击。不仅如此，经过多年的追赶，中国如今也是全球产业链上的重要一环。许多行业（例如汽车制造和电子行业）的生产依赖在中国生产的零部件。中国的复工延迟，会导致这些行业的库存不足，生产停滞。

　　政策方面，中国也是主要经济体中为数不多还有较充足的传统货币财政刺激空间的国家。这一方面得益于过去几年的宏观政策整体比较谨慎，在经济增速放缓的时刻坚持不采用大水漫灌，保留了较多的政策子弹。另一方面则来自于几年前已经开始着手解读影子银行、地方财政等结构性隐患。需要指出的是，中国政策的力度和速度，取决于政府对短期和中长期经济增长目标的评估，以及对外部环境的判断。

　　因此，在疫情逐渐平息的情况下，在配套政策支持的推动下，中国复工的速度，不仅会影响国内就业、消费恢复的程度，也会对全球经济下半年的走势起到关键的外溢效果。

　　德国的财政

　　即使在病毒开始之前，欧洲经济一直处于比较脆弱的复苏。欧债危机之后银行系统的问题并没有完全解决，很多成员国的需求仍然偏弱。在目前疫情的冲击下，欧洲经济有很大概率陷入衰退。与此同时，欧央行已经几乎打完了所有的政策子弹，未来可以实行的刺激空间十分有限。为了应对新冠病毒，很多国家也已经使用了手里为数不多的资源。

　　但不能忘记，欧洲经济实力最强的德国仍有充裕的财政储备，足以推动欧洲经济走出低谷。然而，如何说服向来谨守财政纪律的德国政府推出重大的财政刺激并不容易。面对疫情和欧元区其他国家的压力，德国政府的态度有所改变，本周开始提供足够的流动性来使企业渡过危机，但这些只能减缓病毒带来的冲击。可以这么说，德国能否放松债务约束，决定着欧洲经济能否尽快从衰退中复苏，是全球经济走势的关键变数。

　　综合上述的观点，全球经济能不能从衰退的边缘得到挽救，很大程度上决定于美、中、德等尚存政策空间的大国政策走势。这反映出全球经济过去数十年的地区化融合，例如北美自由贸易区、亚洲经贸圈和欧元区等的进程，而这些区域中的核心国家，在贸易、经济、金融等方面的作用越发重要。

　　另外，值得特别注意的是，从这次的疫情和政策应对来看，各国政策制定越来越受到其他国家经济和政策影响。对全球经济来说，最好的情形仍是各国协调政策，形成合力。这也从另一个侧面显示出，全球化仍然是大势所趋。因此，不少人担忧的逆全球化可能只是个伪命题。